Kære Darwin-investor

Indledningsvist gøres opmærksom på, at omtale af selskaber (udstedere) og værdipapirer (f.eks. aktier eller obligationer) i dette investorindlæg ikke skal ses som investeringsanbefalinger om at købe, sælge eller holde værdipapirer. Eventuel omtale af selskaber og værdipapirer skal alene ses i forhold til afdelingens portefølje- og risikoprofil for det pågældende kvartal.

• Stigende renter i Vesten trækker obligations-afkast i minus på stats- og realkreditobligationer. Men tabet opvejes af de stigende aktier
• Efter et problemfyldt 1. halvår fik dele af Emerging Markets obligationsuniverset et tiltrængt comeback, men lav tillid til bl.a. regeringen i Tyrkiet trækker tyrkisk lira ned, og breder sig til andre eksotiske valutaer
• Trods handelskrig ventes global økonomi at holde dampen oppe, hvilket giver indtjeningsvækst i virksomheder og bør give anledning til stigende aktier. Fremtiden er dog behæftet med noget større usikkerhed end normalt

Darwin opnåede i 3. kvartal 2018 et afkast efter omkostninger på 0,23% for Lav, 1,18% for Moderat, 2,43% for Middel og 3,45% for Høj. Porteføljen fik dermed et afkast der var højere end den generelle markedsudvikling.

De globale aktiemarkeder steg 4,9% i perioden, ansporet af amerikanske aktier som steg 7,5% målt i danske kroner. Anderledes så det ud for verdens andenstørste økonomi, Kina, hvis aktiemarked faldt næsten 9%. Kinesiske aktier er siden starten af handelskrigen blevet svækket markant, og Shanghai børsen er efter tredje kvartal nede med mere end 15% år til dato. Der har dermed været stor forskel på de regionale aktiemarkeder. Statsobligationsrenterne i Europa var generelt stigende, og trak afkastet på obligationer i minus i 3. kvartal. Efter et noget uroligt 1. halvår fik Emerging Markets obligationer et mindre comeback, og gav et positivt afkast i 3. kvartal. De obligationer som afregnes i lokale Emerging Markets valutaer gav dog negativt afkast målt i danske kroner, da valutaerne i bl.a. Tyrkiet, Brasilien og Sydafrika blev presset ned af politisk uro.

Porteføljen har haft en neutral regional fordeling af aktieporteføljen, herunder i Emerging Markets som Kina, der har været under pres. Den neutrale fordeling afspejler blandt andet høj usikkerhed på markederne generelt. Obligationsporteføljen har haft en overvægt af korte obligationer, hvilket har reduceret de negative effekter af stigende renter som investorerne ellers vill opleve. Den samlede beholdning af Emerging Markets obligationer viste et marginalt fald, da tabet på valutaer stort set blev opvejet af det vi tjente på Emerging Markets obligationer i dollar. Tabet på obligationsporteføljen var mindre end det vi vandt på aktier, så det samlede resultat var et positivt afkast.

Den amerikanske centralbank hævede i september den ledende rente med 0,25% for ottende gang i denne cyklus, således at den nu ligger i intervallet 2,0-2,25%. Stigende pres på forbrugerpriser og lønninger betyder, at markederne regner med yderligere renteforhøjelser i december og til næste år. I Europa forberedte Den Europæiske Centralbank markederne på en udfasning af obligationsopkøbs-programmet mod udgangen af 2018. Signalerne fra begge sider af Atlanten er således, at pengepolitikken gradvist strammes, hvilket trak obligationsrenterne op i 3. kvartal, og gav negative afkastet på stats-obligationerne.

Set fra et makroøkonomisk perspektiv kom den globale økonomi ud af andet kvartal med en ganske fin vækst på 3,6%. Der er dog næppe tvivl om, at den globale vækst topper netop nu, og langsomt er på vej ned. Forholdsvist høje vækstrater giver en fornuft vækst i mange selskabers indtjening, og er understøttende for aktiemarkederne. Der er medvind fra finanspolitikken i USA og Kina, og meget lempelig pengepolitik i særligt eurozonen, hvor realrenterne er negative. Men finanspolitisk stimuli i en amerikansk økonomi som har meget lav arbejdsløshed vil give et inflationært pres, som den amerikanske centralbank dæmper ved at sætte renten op. Og det reducerer vækstpotentialet – men det er ikke nødvendigvis dårligt nyt, da det også kan være med til at forlænge det økonomiske opsving.

Blandt de faktorer som bekymrer os er der naturligvis handelskrigen, som udfolder sig stadig mere negativt. USA er sandsynligvis på vej til at indføre told på hele den kinesiske import, ligesom sandsynligheden taler for højere toldsatser (fra 10% på mange varer mod 25%). Kina vil svare igen, men i begrænset omfang (Kina importerer kun ¼ fra USA ift. hvad USA importerer fra Kina). Men hvad kommer det til at betyde for profitmarginer og forbrugerpriser? Markedernes dom har hidtil været, at amerikanske virksomheder står som vindere, mens kinesiske virksomheder er taberne. Men vil det også være gældende fremadrettet?

Vi har desuden set en meget tydelig tendens til, at handelskrigen drejer sig om langt mere end bare handelsunderskud og tariffer. Kinesiske og amerikanske krigsskibe har været tæt på konfrontation i det Sydkinesiske Hav. Kinesiske myndigheder har muligvis sørget for, at processorer i USA har fået inkorporeret microchips der kan sende følsomme oplysninger tilbage til Kina. Og så har Kina omdirigeret en del af sin globale handel væk fra USA og hen mod andre lande. Vi har bestemt ikke hørt det sidste til denne konfrontation, som meget vel kan blive en mere langstrakt affære end først antaget.

Trods handelskrigen er den underliggende trend i retning af højere indtjening i de børsnoterede selskaber globalt imidlertid intakt. Konsensus peger på indtjeningsvækst på knap 10% globalt i 2019. Risikoen er, at analytikernes forventninger er for høje og vil blive reduceret noget, men 5% plus kan også være nok til at sikre en moderat stigende trend på de globale aktiemarkeder.

Amerikanske renter ventes at holde nuværende niveau året ud, og vi forventer derfor positivt afkast på Emerging Markets obligationer. Der er dog i høj grad lagt op til et ”slag” mellem markedet og den amerikanske centralbank i 2019. Centralbanken forventer selv at sætte renten op 3 gange, men markederne forventer noget mindre. Hvis Centralbankens forventninger bliver en realitet, må de korte markedsrenter nødvendigvis stige, og det kan bidrage til at trække de længere obligationsrenter op, og give uro på Emerging Markets.

Inden for eurozonen peger alt på stabilitet i pengepolitikken i en længere periode. Signalet fra Den Europæiske Centralbank er, at der ikke kommer renteforhøjelser på denne side af sommeren 2019. Først skal QE-programmet afsluttes, og det vil ske ultimo 2018. Bevægelsen op på den korte rente fra efteråret 2019 bliver sandsynligvis en træg og moderat affære. Det bidrager til at holde de længere renter nede i et vist omfang. Men udgangspunktet for f.eks. 10-årige tyske (og danske) statsobligationer er, at de fremstår meget dyre; renterne handler betydeligt under både aktuelle og forventede inflationsrater og renter bør være stigende. Vi fastholder derfor en relativt lav varighed i porteføljen.

BankInvest anbefaler sagkyndig og professionel vejledning ved investeringsbeslutninger. Materialet er produceret af BankInvest og skal anses som markedsføringsmateriale. Tallene i materialet er historiske og tidligere afkast og/eller kursudviklinger kan ikke anvendes som pålidelig indikator for fremtidige afkast og/eller kursudvikling. Formålet med materialet er at give generel information om udviklingen i afdelingen. BankInvest påtager sig ikke ansvar for nøjagtigheden af de angivne informationer og er ikke ansvarlig for dispositioner eller undladelser foretaget på baggrund heraf. Tegning af andele i afdelingen bør altid ske på baggrund af prospekt og central investorinformation. Informationen findes på www.bankinvest.dk/darwin.